投资者的估值偏差能持续多久

目前市场上相当多的投资者都有“玫瑰色”憧憬，出现较大的估值偏差

    从去年下半年以来，持续了近五年的资本市场的盛宴终于进入了尾声。去年11月初阿里巴巴在香港以超过100倍的超高市盈率定价，并且在上市第一天创出逾300倍市盈率的收盘价，现在看来无疑是过去几年牛市的巅峰之作。在此之后，不管是欧美市场，还是新兴市场，包括中国A股市场，都经历了相当大程度的调整。
    而这种调整，不仅反映在二级市场上的平均市盈率的显著下降，而且也反映在一级市场上的新股发行上市步伐的大幅放缓。从2008年初以来，香港市场上的新股发行就接二连三地铩羽而归，与去年同期相比，顺利完成上市交割的首次发行项目数目下降了80%-90%，而且有相当多的公司是在已经开始路演之后迫于市场反应不佳才被迫中止上市发行的，这种现象在以往相当少见的。
    之所以出现这种局面，在很大程度上是由于发行人和投资者的估值预期出现了比较大的偏差。目前，大多数投资者的投资心态已经从牛市向熊市偏转，而对上市企业的估值预期也已经大幅下调。与此相反的是，目前市场上相当多的准发行人及其控股股东，由于他们是在去年的牛市末期开始着手准备上市发行的，或多或少都还是对自己企业的估值带有一些玫瑰色的憧憬。因此，他们的估值预期就显著高于目前市场上投资者愿意接受的估值水平，这就造成了以上局面。
    不过，在正常情况下担任承销商的投资银行理应能够提前预见这种估值偏差情况，并且通过与发行人的充分沟通来调整偏离市场的不合理估值预期。不过，由于过去几年IPO市场的激烈竞争，恐怕有不少投行迫于客户的压力而只好在“明知山有虎”的情况下以并不合理的定价区间进行市场推广，其结果也就可想而知了。
    那么，这种估值偏差的情况还会持续多久呢？这主要视乎两方面因素的发展变化，一方面是二级市场上平均估值水平的变化，另一方面是潜在上市公司对于资金需求的迫切性。从二级市场估值水平来看，虽然目前海外各主要股票市场乃至A股市场较二三月份的低点已经出现一定反弹，但这种反弹到底能够持续多久，还是仅属于熊市中的技术性反弹，恐怕大多数投资者心里并没有底。无论从全球宏观经济情势还是投资者信心来看，期望股市能够马上重新走牛、出现V形逆转，恐怕都是不太现实的。
    另外，现在筹备上市的公司，不论从公司质量，还是行业地位，可能都不如前几年已经上市的同行业可比公司，因此，即便二级市场上可比公司的估值水平出现显著反弹，投资者对于未经市场考验的新上市公司，恐怕也会要求股值折扣。因此，在今后一两年内，恐怕很难期望市场对新上市公司的估值水平能够恢复到去年那种高水平。至于潜在上市公司的资金需求，由于中国的信贷体系尚未能够对中小企业提供充足的信用渠道，而宏调又紧缩了银根。因此，今后这一两年有很多企业会面临相当紧张的资金供应。由此，相信不少企业恐怕在今后几个月就会开始接受市场估值水平的限制，愿意降低自身的估值预期以换取股权投资或者上市发行的融资机会。
    在估值偏差有效降低之前，无论是股权投资还是资本市场融资活动，都会处于一个相对迟缓的瓶颈期。

                                           摘自21世纪经济报道