久违的乱世——记当前债市

近几日，债券市场风声鹤唳，离春申君提示过的三月中旬低点已反弹近30个基点。今天股债双杀被各种解读，春申君概括下来，想用一个“乱”字形容当下的债券市场。

1、  政策面乱

“营改增”其实就是“加息”，“债转股”其实就是鼓励违约，“货币政策”朝令夕改。

今天的债市上行和“营改增”关系最大，虽然这个消息早已出，但可能是卖方不够重视，直至昨日市场第一篇流传较广的“营改增”分析报告（标题为营改增《这篇完全说清楚了》）才广为人知。简单估算，6%营业税对金融债造成的伤害在13-20个基点，对回购造成的伤害在11-13个基点。严重怀疑财政部和人行如何能达成一致。目前回购是债券市场乃至整个金融系统的利率基准，堪比存款利率，为捧拆借也不能吊打回购。简单理解就是2.25的7天回购利率上调至2.40%，这叫加息。今天农发1年期发行利率飙升也是对短期成本上升的直接反应。

“债转股”引发道德风险，鼓励违约。信用债发行和二级市场一片惨淡。本公众号已在上一篇文字中阐述。这里不再赘述。总之，很乱。

“货币政策”先是在MLF调低利率，释放降息预期后，转而不做，之后延续之前的高利率，多少市场参与者被成功玩弄。货币政策从主动调控已经变成被动配合，市场扛不下去了就放点水维维稳。她可能过于忌惮CPI增长和稳增长之间不可调和的矛盾，自己也矛盾了。偏紧可能是最近的常态了。

2、  参与者乱

债王火了。可能可以为王对十年国债的坚守找到种种理由：营改增利好国债，看空后期经济…但是在其他品种回调近15个基点的时候，王一步不退坚守2.90关口，原因可能只有一个：王是Mark To Market估值，现在遇上麻烦了。保守估算，王十年国债的头寸在1000亿左右（两只国债存量约2000亿），上到3.0，浮亏8亿，上到3.1，浮亏16亿。A股今年跌了16%，表现最好的商品期货市场王很难有权参与。今年王肯定是亏的，债再承受压力，真的很难混。五四青年节，新发十年国债，影响估值，可能是王近期最重要的战场了。拭目以待。不拿出百亿级的投标量，“保皇派”们最好不要引火烧身，今天7年国债发飞（或者说回归正常价值）就是前车之鉴。若干年后，这个“搅局的王”的传说会被一代代交易员流传下去。

另外就是委外太乱，不是针对这项业务，而是因此产生的食利链条把市场弄乱了。这主要是监管的问题，杠杆是系统性金融风险的万恶之源。处理得好与坏，实在考验监管的能力。

2013年，以短搏长闹钱荒搞出一个大熊市，当下的债市可能更“乱”！抛开基本面不谈，这种乱象可能也是近期市场大幅调整的重要情绪原因。

摘自—情绪与交易